一文看懂｜比特币ETF是什么鬼？ 它是如何工作的？ 可能会被批准吗？

在过去一个多月的时间里，加密货币市场受到了比特币 ETF 的影响。 北京时间8日凌晨，美国证券交易委员会（SEC）决定推迟对芝加哥期权交易所（CBOE）提交的比特币ETF的审核。 受此消息影响，比特币价格在9日凌晨再次暴跌，再次逼近6000美元。 关口带动整个币市大幅回调，加密货币总市值创下新低。

比特币7月份的这一轮上涨，也是受到了比特币ETF炒作的影响。 比特币价格在大约 10 个交易日内上涨了近 2000 美元。 但到了 7 月底，SEC 否决了加密货币交易所 Gemini 的创始人 Winklevoss 兄弟提出的比特币 ETF 申请。 结果，比特币的价格从 8000 美元以上跌至 7000 美元以下。 此次SEC决定推迟对芝加哥期权交易所（CBOE）提交的比特币ETF的审核，比特币价格再次受到冲击。

比特币ETF到底是什么？

ETF是一种交易型开放式指数基金，俗称交易所交易基金，是一种在交易所交易、基金份额可变的开放式基金。 如何理解？

很多人都知道股指期货，比如道琼斯指数期货，但首先要了解的是，ETF不是期货交易，而是现货交易。 股指期货和ETF都是指数衍生的金融产品，但交易方式和标的完全不同。

在股票市场上，ETF指数基金代表一篮子股票的所有权。 它是指像股票一样在证券交易所交易的指数基金。 其交易价格和基金份额净值与跟踪指数基本一致。 因此，投资者买卖ETF，相当于买卖其追踪的指数，可以获得与指数基本相同的收益。 对于普通投资者而言，ETF也可以像普通股票一样拆分成更小的交易单位后，在交易所二级市场进行交易。

1990年，加拿大多伦多证券交易所（TSE）推出了世界上第一只ETF——指数参与股（TIPs）。 1993年，美国第一只ETF——标准普尔存托凭证（SPDR）诞生，ETF自此在全球范围内迅速发展。 国内首只ETF——上证50ETF获华夏基金授权使用，成为国内首只ETF管理人。 对于以上证50指数为标的的ETF，其价格走势应与上证50指数走势一致，因此买入上证50指数ETF相当于买入50只业绩优秀的股票。 赚了指数就赚了，投资者再也不用研究股票了。

ETF指数基金主要包括股票ETF、债券ETF、商品ETF、货币ETF等类型。 上证50ETF是股票ETF，那么比特币是不是货币ETF？ 不，比特币 ETF 是一种商品 ETF，类似于黄金 ETF。 比特币现货、比特币期货、比特币指数基金都将比特币定义为“商品”，然后在其上进行交易。

通过以上理解，比特币ETF实际上是一种基于比特币指数的开放式基金。 交易比特币 ETF 类似于交易股票和比特币现货。 如果你大量买入比特币ETF，指数上涨你就赚钱，指数下跌你就亏损。

比特币 ETF 如何运作？

比特币ETF是模仿黄金ETF设计的基金投资产品，只是黄金ETF的标的资产为实物黄金，而比特币ETF的标的资产为比特币。 因此，投资者不需要直接持有比特币，而是通过持有比特币ETF来投资比特币。

与黄金 ETF 一样，比特币 ETF 也是采用信任模型建立的。 比特币ETF的投资者是信托的受益人，另外还有三个重要的主体：发起人、受托人和托管人。 他们将签订信托合同，并按照合同约定履行各自的职责。 以Winklevoss比特币ETF为例，信托发起人为Digital Asset Services LLC，将向投资者出售比特币ETF的基金份额。 该信托的受托人为道富银行和信托公司（State Street Bank and Trust Company），将负责比特币ETF的日常运营和管理。 信托托管人是 Gemini Trust Company LLC。

Gemini 交易所的主要作用之一是为 ETF 提供标的指数。 所谓目标指数，是指ETF所指向的标的资产的价格指数。 例如，在纽约证券交易所上市的Sprott Gold ETF选择伦敦黄金交易所提供的实物金条价格作为目标指数。 国内易方达黄金ETF的目标指数为上海黄金交易所Au99.99现货实盘合约价格指数。 Winklevoss比特币ETF并没有选择OKEX、火币等大型交易所作为标的指数的提供者，而是选择了一家新成立的小型交易所——双子座交易所（Gemini Exchange）来提供标的指数。 这可能是出于SEC监管的需要。

整个ETF的运作包括公募现金申购、公募股票申购、上市交易、申购赎回、套利、投资组合管理、会计与估值、信息披露、客户服务等9个环节。

很多投资者可能会问，基金价格如何与指数挂钩？ 每只ETF在成立建仓完成后，正式上市前，都必须进行一次“份额转换”，让ETF的净值与其追踪的指数建立更直观的联系，即方便投资者上市后投资。 以上证中小盘ETF为例。 以2011年3月11日上证中小盘指数收盘价3683.60点为基准，ETF减持基金份额0.27331199。 转换前，该基金每份净值为1.007元。 单位净值增至3.684元，按上述比例减持基金份额。

另一个关键问题是，如果现货市场价格偏离 ETF 股价怎么办？ 在比特币ETF的交易设计中，也有在一级市场、二级市场以及两个市场之间沟通的关键角色——授权参与券商。 根据ETF的交易原理，在没有价格波动的情况下，单位比特币现货价格≈单位基金资产净值≈单位比特币ETF份额价格。 当价格出现波动时，授权参与经纪商将在一级市场和二级市场之间进行套利活动。 随着套利活动的继续，单位比特币 ETF 份额的价格最终将与单位比特币的价格达到均衡。

比特币 ETF 有什么好处？

比特币ETF在过去一个月对比特币和加密货币市场产生了巨大影响。 比特币 ETF 对货币市场意味着什么？

如果比特币ETF获得通过，对于整个加密货币来说都是一个很大的利好，意味着比特币已经得到了主流金融市场的认可，将会增强投资者对比特币的信心。 比特币作为一种新型加密货币诞生，现在更多人将其理解为“数字黄金”，但比特币交易一直饱受争议。 许多国家对比特币持不友好或观望态度，监管政策犹如悬在比特币头上的达摩克利斯之剑。 比特币 ETF 需要获得 SEC 的批准。 SEC作为最重要的监管机构，拥有相当大的权威。 一旦SEC同意比特币ETF上市，基于SEC多年来在证券监管和投资者保护方面积累的巨大权威，势必会对比特币未来的发展带来“背书”效应。 SEC一直不愿发行比特币ETF的主要原因是担心比特币交易市场可能存在欺诈和市场操纵行为。

另一大优势是比特币ETF为投资者提供了更安全的交易渠道，并提供了接触传统金融资金的途径。 目前，比特币现货交易是一种货币交易方式，交易便利性和安全性相对较差。 作为传统金融机构，比特币现货交易一直处于否定或观望状态。 如果能够解决交易的便利性，不需要购买比特币就可以直接交易法币，同时提供一个安全的交易场所，那么传统金融资金进入的可能性就会大大增加。 比特币ETF大大缓解了上述两种风险。 比特币ETF一旦成立，由于BZX交易所将按规定与Gemini交易所签订共同监管协议，Gemini交易所的比特币现货交易将受到双重监管。 当然，比特币ETF的交易也会受到BZX交易所的严格监管。 这样一来，比特币现货市场和ETF市场都可以得到有效监管，平台风险大大降低。 而如果投资者选择投资比特币ETF，则完全不需要持有比特币，完全杜绝了自持风险。 由此可见，比特币ETF显然是一种远比传统平台交易安全的比特币投资方式。

比特币 ETF 能否通过？

在过去一年多时间里，比特币ETF的申请和拒绝屡屡发生。 2017 年 3 月 10 日，SEC 经过三年的审查，最终否决了 Winklevoss 兄弟提交的比特币 ETF。 2017年3月29日，SEC否决了SolidX在2016年提交的比特币ETF上市申请。2017年4月27日，SEC意外宣布同意审核Winklevoss比特币ETF的上市申请，但未获通过。 2017 年 10 月至 11 月的更大申请也被拒绝。 当时一共提出了4款ETF产品，其中包括top50品种的综合指数ETF，即以前50大数字货币的综合交易指数为基础。 美国证券交易委员会认为，该申请中获得的数据来源不可靠。 资本进入门槛过高等一系列问题被无情拒绝。

SEC为何拒绝比特币ETF的上市申请？ 在Winklevoss兄弟提交的比特币ETF决定中，SEC分四点论证拒绝批准设立比特币ETF的原因。 但SEC否决的原因只有一个，那就是比特币ETF可能受到欺诈或市场操纵的影响。

根据交易所规则，比特币ETF是一种商品信托。 因此南方比特币ETF，SEC回顾了过去一些商品信托获批设立的情况，归纳出判断比特币ETF是否获批的两个条件：一是市场状况，“基础商品的交易市场应该是良好的——成立、重要和受监管”； 二是监管条件，“BZX交易所与市场达成共享监管协议（surveillance-sharing agreements）或者BZX交易所与这些市场是Intermarket Surveillance Group成员的成员。SEC分析了比特币现货交易市场， Gemini交易所，以及比特币衍生品市场，从市场状况和监管状况两个方面，认为比特币现货交易市场仍未受到监管，价格容易被操纵，SEC要求交易所建立成熟完善的治理机制，地方政府对市场有严格有效的监管措施，但目前的比特币现货交易市场还达不到这一要求。

从全球比特币现货交易市场来看，比特币的主要交易市场不在美国，而是在中国、日本和欧洲。 在中国，比特币现货交易量非常大，但火币、OKEX、币安等几乎都转移到了海外，以避开中国政府的监管，这意味着这些交易市场并未得到当地政府的有效监管。 存在欺诈和市场操纵，很难符合SEC的要求。 SEC 应该非常谨慎的另一点是，比特币 ETF 与比特币现货价格密切相关。 如果现货市场被非美国机构操纵，对美国金融机构来说将更加危险。

总的来说，比特币还是一个很有争议的新事物。 交易不安全、价格操纵、涉嫌欺诈、被不法分子利用等问题和隐患太多。 在美国国会的三场听证会上南方比特币ETF，包括美联储主席在内的多位金融界领袖、经济学家和立法者都对比特币提出质疑甚至否定，直言“比特币是一个骗局”。 因此，作为监管机构，SEC 必须考虑国会议员和公众的态度。